La Grèce sortie d'affaire ?

La Grèce sortie d’affaire ?

États-Unis – Tensions commerciales avec la Chine

Selon l’indicateur de confiance de l’Université du Michigan, les consommateurs américains sont moins optimistes, toujours préoccupés par les tensions commerciales. L’indicateur est ainsi passé de 97,9 en juillet à 95,3 en août. Par ailleurs, l’indice PMI composite, qui mesure la confiance des directeurs d’achats, a un peu diminué en août à 55,0 contre 55,7 en juillet. En outre, la guerre commerciale continue entre la Chine et les Etats-Unis. Des droits de douane supplémentaires sur 16 milliards de dollars de produits chinois ont été imposés par les Etats-Unis le 23 août, comme annoncé depuis juin. En représailles, la Chine a également imposé comme prévu des droits de douane supplémentaires sur 16 milliards de dollars de produits américains. Les négociations sont toujours en cours pour la suite, mais en cas d’échec, les Etats-Unis ont déjà annoncé vouloir taxer davantage 200 milliards de dollars de produits chinois importés en plus. Les Chinois ne seraient pas capables de répondre quantitativement à cette mesure, les importations américaines en Chine totalisant moins de 200 milliards de dollars, mais des réponses plus qualitatives ne sont pas à exclure. Nous estimons que Donald Trump devrait continuer ses politiques protectionnistes au moins jusqu’aux élections de mi-mandat de novembre, car elles lui ont permis de remonter dans les sondages d’opinion, et ce même si elles n’ont aucun effet positif sur le déficit commercial.

Le discours de J. Powell au sommet de Jackson Hole n’a pas apporté de nouvelles indications sur la politique monétaire menée par la FED dans les prochains mois. Nous prévoyons que la Fed relève ses taux d’intérêt en septembre pour la troisième fois cette année, puis également au quatrième trimestre. Selon nous, cette hausse ne devrait pas être reportée, malgré les tensions commerciales et sur les marchés émergents car l’économie américaine se porte bien et l’inflation a dépassé l’objectif de la banque centrale.

Zone euro – Hausse des indices PMI

En Allemagne, la croissance de 0,5% du PIB au deuxième trimestre provenait principalement de la demande intérieure, la consommation privée, les dépenses publiques et les investissements ayant bien progressé. L’économie affiche donc un modèle de croissance équilibré. Il semble en outre que, au deuxième trimestre, les tensions commerciales constituaient une menace mais n’ont pas laissé de traces significatives sur l’économie. Dans la zone euro, la confiance des consommateurs a baissé en août, à -1,9 contre -0.5 en juillet, et continue donc sa tendance à la baisse entamée depuis le début de l’année, même si elle reste à un niveau historiquement élevé. Par ailleurs, les indices PMI ont légèrement progressé, l’indicateur composite ayant atteint 54,4 en août contre 54,3 en juillet. On observe une hausse des indices PMI en Allemagne et en France, poussés par le secteur des services, qui surpasse la hausse observée dans l’ensemble de la zone euro. Cela implique que les pays de la périphérie auront des indicateurs PMI moins bons au mois d’août qu’en juillet. Cette hausse de l’indice composite confirme que l’on devrait continuer à observer un rythme de croissance solide pour l’économie de la zone euro au troisième trimestre, mais que l’on n’observera probablement pas de hausse de la croissance par rapport à celle observée au deuxième trimestre. Nous tablons sur une croissance trimestrielle stable à 0,4% qoq pour la suite de l’année 2018.

La Grèce sortie d’affaire ?

La Grèce est officiellement sortie du programme d’assistance qui avait débuté en 2010. Néanmoins, ce n’est pas pour autant qu’elle est sortie d’affaire tant les conditions qui lui sont imposées, sont ambitieuses.

En novembre 2009, le gouvernement fraichement élu annonça un déficit pour l’année 2009 de 12.7% du PIB, un chiffre deux fois plus élevé que celui annoncé deux mois plus tôt par le gouvernement sortant. Les analystes ont dès lors réalisé que les autorités grecques avaient systématiquement embelli leurs chiffres – et cela depuis plusieurs années- de déficit et d’endettement public. Le fait que cela se soit produit dans un contexte de grande sensibilité lié à la crise économique et financière internationale qui sévissait depuis plus d’un an a conduit les investisseurs à se méfier de la dette souveraine grecque alors même qu’un montant important de cette dernière arrivait à échéance.

En mai 2010, la Grèce, au bord de la faillite, fait appel au FMI et à l’Union européenne qui lui octroient un premier prêt de 73 milliards d’euros1 étalé sur trois ans. Cela ne suffisant pas, la Grèce va se voir accorder en mars 2012, un deuxième “package” de mesures équivalent à près de 153 milliards d’euros pour couvrir la période 2012-2014. Enfin, en août 2015, elle eut recours à un 3e renflouement à hauteur de €61 milliards, sans lequel une sortie de la zone euro eut été pratiquement inévitable. Au total la Grèce aura bénéficié de près de €289 milliards d’assistance financière sous forme de prêts, sans oublier la restructuration2 d’une partie de sa dette.

Comment la Grèce en est-elle arrivée là ?

En 2001 la Grèce obtint l’euro ce qui résultat notamment en une forte baisse du taux auquel elle pouvait s’endetter sur les marchés. L’endettement se fit aussi bien dans le secteur privé que public. Le gouvernement grec emprunta d’importants montants alors même que les finances publiques étaient déjà faibles et le système de collections d’impôts défaillant. Autrement dit, le déficit public a vite augmenté, jusqu’au moment où elle n’a plus eu accès aux marchés financiers et a dû faire appel à l’aide.

Cette aide a été conditionnée à de nombreuses réformes visant à restaurer la soutenabilité de la dette publique grecque, une bataille qui n’est pas encore gagnée aujourd’hui tant la Grèce a subi une profonde crise économique depuis 2010 : l’économie s’est tellement contractée qu’aujourd’hui encore elle est 25% en dessous de son niveau de début 2008 (voir graphique 1); le taux de chômage est encore à 21% après avoir atteint un pic à 27% début 2014 et la dette publique est même plus importante qu’au moment de la première vague d’aide financière (138% 181%, voir graphiques 2,3). Aujourd’hui, les autorités reconnaissent que les mesures d’austérité imposées ont probablement été contre-productives tant elles étaient drastiques : coupes dans tous les budgets (santé, éducation, défense, investissements publics, pensions, allocations de chômage,…, hausses des taxes et ainsi de suite.

Même si elle n’a pas été aidée par la crise économique qu’elle a traversée, la Grèce a toute de même fait des progrès à plusieurs niveaux : la croissance économique est revenue (+1,4% en 2017, graphique 4), le déficit public est passé de -15,1% du PIB en 2009 à un surplus de 0,8% en 2017 tandis que le déficit de la balance courante s’est considérablement réduit (-15,8% en 2008 à -0,82% en 2017).

Que reste-t-il à accomplir aujourd’hui ?

Malgré ces bonnes nouvelles, la Grèce se trouve encore face à de nombreux défis. La productivité de l’économie reste faible ce qui la rend peu compétitive d’autant plus qu’en faisant partie de l’euro, la Grèce ne peut pas dévaluer sa monnaie. De plus, le taux de chômage reste élevé (21%) voire très élevé chez les jeunes (50%), ce qui les incite à partir.

La réforme du cadastre initiée en 2010 est encore loin d’être achevée tandis que -malgré une amélioration- la Grèce reste le 2e moins bon pays de l’UE dans l’indice « doing business » qui mesure la facilité de faire des affaires. Enfin, les banques grecques ont encore 45% de prêts non-performants, soit 10 fois plus que la moyenne européenne, mais notons tout même que la moitié de ces prêts non performants sont déjà provisionnés.

La Grèce est-elle vraiment libérée de toute contrainte externe ?

Aujourd’hui, la Grèce est officiellement sortie du programme d’assistance, mais cela ne vaut pas dire pour autant qu’elle est sortie d’affaire. En effet, en juin dernier elle a négocié un accord d’allègement de dettes avec ses créances qui la soumette à de strictes conditions. Plus concrètement la Grèce a négocié l’allègement de sa dette de différentes façons :

  • elle ne devra pas faire de remboursement en intérêt ni en capital jusqu’en 2021 compris.

  • la maturité de 40% de la dette publique (€96 milliards) a été prolongée de 10 ans, ce qui implique que la Grèce ne devra pas payer grand-chose d’ici 2032.

  • la Banque Centrale Européenne s’est engagée à lui reverser l’équivalent de près de €5 milliards de gains réalisés sur les obligations grecques qu’elle détenait notamment dans le cadre du Securities market program (SMP).

En échange, la Grèce s’est engagée à atteindre un excédent budgétaire primaire (c’est-à-dire avant charges sur la dette) de 3,5% de son PIB jusqu’en 2022 et 2,2% de 2022 à 2060 afin que sa dette publique rejoigne une trajectoire plus soutenable. D’aucuns doutent de la faisabilité d’un tel engagement d’autant plus qu’ils sont basés sur des projections plutôt optimistes de la croissance économique grecque.


1) https://www.esm.europa.eu/assistance/greece : 1er programme : 52,9 par la zone euro et 20,1 par le FMI ; 2e programme : 141,8 par la zone euro et 12 par le FMI ; 3e programme : 61,9 par la zone euro à travers le Mécanisme européen de stabilité (MES).

2) En mars 2012, €197 millliards d’obligations souveraines grecques détenues par des investisseurs privés ont subi un haircut de 53,5%, ce qui correspond à un allègement de €107 milliards de la dette publique grecque.