Point trimestriel sur l'économie: Porté par la vague du cycle

Point trimestriel sur l’économie: Porté par la vague du cycle

Le président Macron est omniprésent : il suit de près l’avancée des réformes au niveau national tout en restant hyperactif sur la scène internationale. Ses visites en Chine et aux États-Unis n’ont cependant pas apporté de victoire diplomatique majeure, et il reste isolé sur la scène européenne. La situation économique dans l’Hexagone devrait être un plus grand sujet de satisfaction. Malgré les risques qui pèsent sur l’économie, nous maintenons notre prévision de croissance du PIB de 2,1 % pour 2018, après 2,0 % en 2017, une conjoncture qui reste très favorable aux réformes.

La première année de la présidence Macron vient de se clôturer. L’heure n’est pas vraiment à l’analyse des résultats, mais plutôt à la persévérance. L’année écoulée a été bien remplie, avec notamment un premier train de réformes portant sur le droit du travail et les institutions, ainsi qu’une réforme de la SNCF qui suscite d’importantes oppositions. Le président Macron bénéficie d’un taux d’approbation de 44 %, un taux plus élevé que ceux dont bénéficiaient M. Hollande (25 %) ou M. Sarkozy (36 %) au même stade de leur mandat, et comparable à celui de M. Chirac. Il reste très populaire auprès de ceux qui ont voté pour lui au premier tour, mais a déjà perdu une partie des soutiens qu’il avait obtenus à gauche au second tour. Bien que gouvernée au centre de l’échiquier politique, la France reste donc aussi divisée que l’an dernier, entre ceux qui réclament des réformes et les autres. Emblématique de cette volonté de maintien du statu quo, les grèves déclenchées par la réforme de la SNCF n’ont pas été suffisamment suivies dans la rue pour entraîner une modification substantielle de la réforme, qui vise à préparer l’entreprise à la concurrence internationale et à absorber une partie de sa dette (près de 50 milliards d’euros, soit environ 2 % du PIB).

L’agenda des réformes économiques est encore chargé

Tout d’abord, sur le marché de l’immobilier qui connait un regain d’activité, à la faveur de taux d’intérêt bas et de prix en hausse (les prix des logements ont progressé de 2 % en moyenne depuis 2016 après avoir stagné pendant 8 ans, sur la période 2008-15). Cette reprise devrait être favorisée par la suppression progressive de la taxe d’habitation jusqu’en 2020 (soit 22 milliards d’euros de recettes fiscales en moins pour les collectivités locales), avec une première réduction de 30 % pour 80 % des ménages en 2018. Un programme de rénovation des logements est également mis en oeuvre afin de réduire les émissions de CO2. Il bénéficie d’un financement de 14 Mds d’euros, dont 1,8 devrait être affecté aux bâtiments publics, et auquel devraient s’ajouter 2,5 Mds d’euros pour les bâtiments appartenant aux collectivités locales. Ce programme devrait permettre la rénovation de 500.000 logements par an.

Sur le marché du travail, après un premier volet visant à introduire une plus grande flexibilité, réforme qui est déjà d’application, un deuxième volet devrait être voté en septembre. Il prévoit notamment un investissement de 15 Mds d’euros dans la formation et l’apprentissage. Il devrait également permettre la création d’un « compte personnel de formation » pour chaque travailleur afin d’aider chacun à s’adapter aux changements et de mettre un terme aux contrats aidés créés sous la présidence Hollande (jusqu’à 500 000 personnes concernées et 2 Mds d’euros de budget annuel). La réforme devrait être en mise en oeuvre avant la fin de l’année, même si les négociations sur les compétences régionales en la matière s’annoncent difficiles. À ce stade, les points faisant encore l’objet de discussions sont l’accès à l’assurance-chômage pour les travailleurs indépendants ou démissionnaires et les mesures visant à limiter le recours aux CDD. Des mesures qui, dans l’esprit du gouvernement, doivent contrebalancer la flexibilité accrue (du côté des travailleurs) introduite par la réforme de 2017.

Troisième réforme prévue, celle des retraites, qui fera l’objet de discussions préliminaires à partir de l’été 2018 en vue d’un vote au Parlement envisagé pour l’été suivant. L’objectif est d’harmoniser les 42 régimes de retraite et de créer un compte individuel de cotisations d’inspiration scandinave.

Dans l’ensemble, la deuxième année du quinquennat devrait donc être également bien remplie. Sur le front des réformes, les principaux risques sont de voir émerger une certaine lassitude (surtout si les résultats ne se traduisent pas dans des chiffres du chômage en baisse) et une opposition plus soudée. Pendant la première année, la droite et la gauche ont évolué en ordre dispersé, tandis que les syndicats n’ont jamais réussi à parler d’une seule voix. La deuxième année de la présidence pourrait être marquée par une opposition plus franche des Républicains (LR), sur des thèmes ne se limitant pas à l’immigration, notamment sur la réforme des retraites. Si l’extrême gauche fait preuve d’une relative retenue dans les joutes parlementaires, il semble que Jean-Luc Mélenchon, l’ancien candidat à la présidence, soit prêt à organiser la résistance dans la rue. Il pourrait aussi jouer un rôle décisif dans le travail de réconciliation des principaux syndicats, un travail facilité par la fin du mandat de M. Mailly (Force Ouvrière), qui avait opté pour une opposition plus constructive et moins frontale que les autres dans les récentes négociations. M. Pavageau, son successeur, semble être sur la même ligne dure que M. Martinez (CGT). Il est donc peu probable que la pression retombe au cours de la deuxième année, même si nous ne pensons pas, à ce stade, que les syndicats seront en mesure de bloquer les réformes. À condition toutefois que M. Macron continue de bénéficier d’une bonne dynamique économique et que le dialogue social ne soit pas interrompu.

La confiance reste élevée dans tous les secteurs

Dans le secteur des services, la confiance est restée stable ces derniers mois, à un niveau comparable au pic de janvier (109, contre 107 en avril). Les intentions d’embauche et d’investissement, en particulier, demeurent élevées en ce début de deuxième trimestre, ce qui laisse penser que le chômage devrait continuer de se résorber. Par ailleurs, on observe un léger rebond de la confiance des ménages en avril. Il semble que l’état du marché de l’emploi ne soit pas au centre des préoccupations : les consommateurs français restent confiants dans la reprise de l’économie. Ils sont cependant préoccupés par leur situation financière et leur capacité d’épargne. Les intentions d’achat se maintiennent à un niveau élevé et une baisse du chômage pourrait transformer ces intentions en actes au second trimestre.

La confiance s’est en revanche érodée dans le secteur manufacturier, comme c’est le cas à travers toute l’Europe depuis le début de l’année. En avril, l’indice était en dessous de son niveau moyen des 12 derniers mois, alors même que les carnets de commandes continuaient de se remplir. Nous pensons que l’indice de confiance devrait se stabiliser à ce niveau, les perspectives de croissance se confirmant au T2 2018, sans toutefois dépasser les attentes. Cela s’est vérifié dans les chiffres de la production industrielle, en baisse de 1,3 % au T1 en glissement trimestriel, mais stable en glissement annuel à 2,3 %. La production manufacturière a progressé à un rythme moins soutenu, passant de 2,8 % de croissance moyenne en 2017 à 2 % au T1 2018.

Les investissements devraient soutenir la demande en 2018…

Les statistiques du premier trimestre contenaient quelques mauvaises surprises quant au dynamisme de la demande intérieure. Tout d’abord, la progression de la consommation privée s’est avérée plus faible que prévu, à seulement 0,2 %, ne montrant aucun signe d’amélioration sur les deux dernières années. La consommation privée n’a augmenté que de 1,3 % en 2017. Après un tel démarrage, il est difficile d’envisager une croissance de la consommation supérieure à 1,5 % en 2018.

Avec la baisse du chômage, nous estimons qu’une certaine accélération devrait se produire en cours d’année. Sur le front du chômage, le premier trimestre a montré des signaux positifs, le nombre de chômeurs ayant diminué de 51 700 toutes catégories confondues (en 2017, il avait augmenté de 55 600). Les créations d’emplois ont permis d’absorber la baisse du nombre de contrats aidés (-47 000 dans les catégories D et E) et d’enregistrer une baisse nette de 41 600 du nombre de chômeurs de catégorie A. Le nombre total de chômeurs a ainsi été ramené à 3 422 000 (-2,2 % en glissement annuel). Avec 120 000 emplois aidés appelés à disparaître en 2018, les chiffres du chômage ne reflètent pas nécessairement un manque de dynamisme sur le marché de l’emploi privé. Nous restons donc convaincus que les consommateurs français devraient ressentir des améliorations cette année, ce qui entraînera une croissance un peu plus soutenue de la consommation privée en 2018, et nettement plus soutenue en 2019.

Les investissements des entreprises non financières ont progressé de 0,5 % en glissement trimestriel au T1, le taux de croissance le plus bas depuis fin 2016. Cependant, compte tenu du niveau élevé des commandes et du taux d’utilisation des capacités de production (85,2 %), ce taux devrait, selon nous, connaitre une accélération et dépasser sur base annuelle les 4,4 % enregistrés sur l’année 2017. Enfin, les investissements publics ont augmenté de 0,9 % par rapport au trimestre précédent, leur plus forte progression depuis 2011. Ce n’est que la deuxième fois, au cours des 20 derniers trimestres, que les investissements publics contribuent positivement à la croissance. Avec les élections régionales qui se profilent en 2019, nous pensons que cette tendance devrait se poursuivre.

… et, une fois n’est pas coutume, les exportations nettes devraient soutenir la croissance en 2018.

La compétitivité de la France n’a pas connu d’amélioration significative ces dernières années, surtout en termes relatifs (par rapport à l’Allemagne, aux Pays-Bas ou à l’Espagne). La France profite toutefois du redressement de la demande dans la zone euro et d’un rattrapage de ses exportations touristiques (impactées par les attaques terroristes ces dernières années) au moment où une consommation privée atone limite les importations. Ces tendances avaient déjà eu une incidence favorable en 2017, les exportations nettes n’ayant freiné la croissance que de façon limitée (-0,4 pp contre -0,8 pp en 2016), et elles devraient positivement contribuer à la croissance en 2018 (+0,3 pp).

Le gouvernement voit là un phénomène durable. Nous pensons que c’est optimiste. Lorsque la consommation privée sera plus vigoureuse et la demande dans la zone euro s’essoufflera, vraisemblablement au tournant de 2019, la situation devrait s’inverser. Ce n’est que si les entreprises exportatrices améliorent leur compétitivité en investissant dans la réduction des coûts de production que les exportations nettes de la France pèseront moins sur sa croissance.

Enfin, pour attester de la croissance en 2018 et 2019, il faut également avoir à l’esprit un certain nombre de risques.

Principaux risques pesant sur les perspectives de croissance

1. Les grèves

On a beaucoup débattu ces dernières semaines de l’impact des grèves dans les transports ferroviaire et aérien sur la croissance. En 1995, 22 jours de grève générale ont réduit la croissance de 0,2 point. Cette année, seuls les transports ont été touchés et, vingt ans plus tard, les travailleurs disposent d’un éventail bien plus vaste de solutions alternatives pour travailler et se déplacer. Les secteurs les plus touchés seront bien sûr les services de transport (Air France et la SNCF devraient subir des pertes pour un montant total de 500 à 650 millions d’euros en raison des grèves) et le tourisme, les grèves ayant fortement perturbé la fin des vacances de Pâques et les week-ends prolongés du mois de mai. Dans l’hypothèse d’un arrêt rapide du mouvement social d’Air France et de la non-reconduction des grèves à la SNCF au-delà de la date annoncée du 28 juin, l’effet sur la croissance du PIB au T2 2018 devrait être limité à 0,1 point au maximum.

2. Prix de pétrole

Au T2 2017, le prix du pétrole (Brent en euros) était en moyenne de 46,4 € par baril. Si le prix du baril devait se maintenir à un prix supérieur à 60 € au T2 2018 (ce qui n’est pas improbable en moyenne), les coûts de l’énergie augmenteraient de 30 % sur l’année, donc une forte élévation. Cela pourrait affecter le pouvoir d’achat des ménages et ainsi retarder la reprise de la consommation privée. Cela pourrait aussi inciter des entreprises à repousser certains investissements.

3. Un euro fort

Ces dernières semaines, des pressions inflationnistes plus fortes aux États-Unis, le prix plus élevé du pétrole et une croissance décevante au premier trimestre dans la zone euro ont fait passer l’euro sous la barre de 1,20 USD. Cela a mis fin à la forte appréciation de l’euro (dont la valeur est passée de 1,05 à 1,25 USD en quelques mois) qui était de nature à désavantager les exportateurs français. Une réappréciation de la monnaie unique pourrait néanmoins reprendre avant la fin de l’année. Nos prévisions actuelles intègrent le fait que le cours EUR/USD dépassera le niveau de 1,25 USD pour un euro en 2019. Si cette appréciation devait s’amorcer plus tôt en 2018, on ne peut exclure une incidence moins favorable des exportations nettes sur la croissance (par à notre anticipation actuelle de +0,3 point, discutée ci-dessus).

Conclusion

Dans l’ensemble, la situation a fortement évolué en France sur l’année écoulée. Les conditions pour une accélération de la croissance sont réunies et les consommateurs ne devraient pas tarder à se joindre à la fête. Il est difficile de ne pas voir les effets positifs du volontarisme réformiste du Gouvernement Philippe. Même si la plupart des mesures n’auront des effets que dans plusieurs mois, les anticipations se forment sur des bases plus solides. Nous pensons que les réformes se poursuivront en 2018, ce qui devrait permettre au PIB de croître de 2,1 % cette année. Des risques existent cependant, liés à la possible appréciation de l’euro, aux grèves prolongées et à une hausse durable des prix de l’énergie.

De retour sur la scène européenne

Des taux d’intérêt bas et une croissance plus élevée du PIB ont permis à la France de ramener son déficit public à 2,6 % du PIB en 2017, un chiffre qui devrait encore s’améliorer en 2018. En 2019, en raison de certains changements fiscaux, un creusement temporaire du déficit est attendu. Cela devrait permettre à la France de voir sa dette diminuer après 2019, et de rester en dessous du seuil de 100 % du PIB. La France a ainsi pu sortir de la procédure de déficit excessif (PDE – à laquelle elle était encore soumise avec l’Espagne) malgré le fait que le pays ne s’est pas conformé à la réduction du déficit structurel exigée par la Commission Européenne depuis plusieurs années.

C’est sans doute une façon d’officialiser le retour de la France sur la scène politique européenne, Macron apparaissant actuellement comme le plus puissant leader du continent. Mais, en pleines négociations sur le Brexit, avec un gouvernement intérimaire en Italie et Mariano Rajoy affaibli en Espagne, ses propositions de réformes de la zone euro trouvent peu d’écho. Une feuille de route pour renforcer l’union bancaire devrait être adoptée en juin, mais il est peu probable que les autres initiatives françaises soient soutenues. Le Conseil européen du mois de juin sera difficile pour le président Macron, mais il montrera aussi jusqu’où il est prêt à aller pour faire évoluer la zone euro.