Le printemps des banques centrales

Le printemps des banques centrales

États-Unis – Prudence de la FED

Aux Etats-Unis, la FED a décidé de maintenir son taux directeur inchangé à 2.25%-2.5%, tout en indiquant qu’elle ne prévoyait plus du tout de hausse de taux en 2019 (contre 2 prévues lors de la dernière réunion – voir topic). Cette plus grande prudence de la FED a pesé sur les rendements obligataires, le taux sur les bonds d’état américain à 10 ans ayant atteint leur plus bas niveau depuis fin 2017. La prudence de la FED a par contre été bien accueillie par les marchés d’action (dans un premier temps) car ils voient là s’éloigner la possibilité d’une hausse supplémentaire des taux directeurs, ce qui tend à rendre les actions moins intéressantes et donc à déprimer leur rendement. Rappelons néanmoins que si la FED est plus prudente, c’est parce que l’économie se porte moins bien qu’avant, ce qui n’est pas positif pour les entreprises et donc les marchés. D’autre part, parmi les indicateurs économiques, la production industrielle du mois de janvier a été plus faible que prévu en février, augmentant de 0.1% sur un mois, après -0.3% en janvier. Les nouvelles commandes industrielles ont augmenté de 0.1% mom, un taux stable par rapport au mois précédent, mais inférieur aux attentes. Le taux d’utilisation des capacités de production a aussi diminué en février, à 78,2% contre 78,3% en janvier. Toutes ces données indiquent que le premier trimestre sera moins bon que les trimestres précédents.

Zone euro – Baisse des PMI

Les indices PMI de la zone euro ont diminué en mars. L’indice composite est ainsi passé de 51,9 à 51,3 C’est surtout dû à une forte chute de l’indice du secteur manufacturier qui s’établit désormais à 47,6, bien en-dessous du seuil des 50, la limite entre expansion et contraction de l’activité. Les entreprises indiquent que les nouvelles commandes se sont affaiblies, principalement en raison de la baisse des commandes à l’exportation à un rythme inquiétant. Des facteurs tels que le conflit commercial entre les États-Unis et la Chine, les possibles droits de douane sur le secteur automobile et le Brexit ont un impact sur la croissance mondiale et pèsent déjà sur les nouvelles commandes. Selon l’enquête, la croissance de l’emploi a ralenti, en raison de la baisse de la production des entreprises. La chute des PMI est surtout causée par l’Allemagne, où l’indice PMI manufacturier a atteint 44,7 contre 47,6 en février. Ensemble, les PMI indiquent qu’il est peu probable que la croissance du PIB se soit redressée au premier trimestre. Ils montrent en outre que la production manufacturière est en baisse, ce qui signifie que la croissance continue d’être basée uniquement sur le secteur des services.

Royaume-Uni – Brexit, la saga qui n’en finit pas

La semaine dernière a encore été riche en rebondissement dans la saga du Brexit. Le Président du Parlement Britannique a d’abord indiqué à Theresa May qu’il était exclu d’organiser un troisième vote sur l’accord de divorce sans qu’il n’y ait de changement significatifs dans celui-ci. Th. May a ensuite demandé à l’UE un report de la date du Brexit au 30 juin, date qui a été rejetée car après les élections européennes. Les dirigeants européens se sont finalement accordés pour octroyer au Royaume-Unis un report du Brexit avec deux possibilités. La nouvelle date limite est maintenant le 12 avril, data à laquelle l’organisation des élections européennes doit commencer pour les pays membres de l’UE (dont le Royaume-Unis s’il n’est pas sorti). Un « no deal » Brexit peut donc avoir lieu le 12 avril, tout comme un report à long terme du Brexit ou une annulation. Par contre, si le parlement britannique vote en faveur de l’accord cette semaine, le Brexit sera postposé au 22 mai, date à laquelle la période de transition commencera. L’incertitude reste donc plus que jamais présente… Dans le même temps, le marché du travail anglais se porte très bien, la croissance des salaires est forte (+3,4%) et la Banque d’Angleterre aimerait augmenter ses taux directeurs. Vu l’incertitude liée au Brexit, elle ne le peut pas et, lors de sa réunion de jeudi, elle s’est donc résolue à maintenir ses taux inchangés.

Le printemps des banques centrales

Après la BCE et la Banque du Japon, c’était au tour des autres grandes banques centrales dans le monde de se réunir la semaine passée. L’occasion de faire le point sur leurs politiques monétaires, sur leur vision des perspectives économiques et ce qui nous attend dans les prochains mois.

Pour la BCE, il n’y a pas de hausse de taux à attendre

Si au premier trimestre 2018, la majorité des grandes banques centrales étaient sur la voie d’une normalisation de leur politique monétaire, la situation a bien changé un an plus tard. Ainsi, la BCE a donné un message plus accommodant lors de sa réunion de mars, à cause de la détérioration des perspectives économiques. Elle a ainsi revu à la baisse ses prévisions de croissance pour les deux prochaines années (1.1% et 1.6%). En conséquence, elle a indiqué que les taux d’intérêts resteront à leur niveau actuel (-0.4% pour le taux sur les facilités de dépôt, 0% pour le taux refi) jusqu’au moins à la fin de l’année 2019 (contre « jusqu’à la fin de l’été » à la réunion précédente). Le niveau actuel des taux a été décidé au début de l’année 2016 et n’a plus été modifié depuis, ce qui implique que la BCE n’a pas été en mesure de relever ses taux depuis 2011. Elle a en outre indiqué qu’elle garderait la taille de son bilan intact et qu’elle lancerait 7 nouveaux programmes TLTRO, qui permettent un financement à bas coût pour les banques, en facilitant ainsi l’accès au crédit pour les acteurs de l’économie. Toutes ensemble, ces mesures signifient que l’économie européenne a toujours besoin d’un soutien fort de la politique monétaire, et que ce soutien n’est pas prêt de s’arrêter. Nous estimons que la BCE ne sera pas en mesure de relever ses taux avant plusieurs années et qu’il faudra probablement attendre la fin du cycle (une récession) et une reprise de l’économie avant de voir les taux repasser en territoire positif. La question qui se pose maintenant pour la BCE est la suivante : quels outils pourrait-elle utiliser lors de la prochaine récession ? Baisser les taux encore davantage ? Mettre en place d’autres politiques monétaires non-conventionnelles ? Lesquelles ?

Une pause prolongée pour la FED

De son côté, la FED est beaucoup plus avancé dans son cycle de resserrement monétaire. Elle a ainsi augmenté 4 fois ses taux en 2018, ce qui porte à 9 le nombre de hausses de taux depuis fin 2015. Mais, début 2019, elle a changé de cap. Estimant que la croissance était moins solide qu’avant et qu’il n’y avait pas de risque d’inflation trop élevée, elle s’est mis en « pause » et fait désormais preuve d’une grande prudence. La semaine passée, elle a ainsi décidé de maintenir son taux inchangé et a indiqué que les membres du comité ne prévoyaient plus aucune hausse de taux en 2019. Un sacré changement, car en décembre ces mêmes membres prévoyaient encore deux hausses de taux pour 2019. Cette modification est surprenante dans la mesure où la FED prévoit toujours une croissance de 2.1% du PIB américain en 2019, contre 2.3% lors de sa précédente estimation. Elle a eu comme conséquence de pousser à la baisse les rendements obligataires, tout en boostant les marchés d’action. La courbe des taux, qui représente l’écart entre les taux courts et les taux longs et qui est considérée comme un indicateur de récession par la FED, s’est en outre fortement aplatie. Dans le même temps, la FED a annoncé qu’elle allait stopper la réduction de la taille de son bilan fin septembre, en ayant au préalable ralenti le rythme de réduction dès le mois de mai. Cette nouvelle phase dans la politique monétaire de la FED est clairement une phase d’attente, probablement pour accompagner la fin du cycle en douceur en évitant de la précipiter.

Les autres banques centrales attendent…

A côté des deux grandes, les autres banques centrales semblent également en attente. La Banque d’Angleterre (BoE) a laissé ses taux inchangés lors de sa réunion du 21 mars, obligée d’attendre la dissipation de l’incertitude liée au Brexit pour envisager une éventuelle hausse de taux, après celle de 2017 et celle de 2018. Etant donné la bonne tenue du marché du travail (+222 000 emplois nets en janvier) et la forte croissance des salaires (3.4% yoy en janvier), elle voudrait pourtant augmenter ses taux. Mais elle devra probablement attendre jusqu’en novembre, dans le meilleur des cas, c’est-à-dire dans le cas d’un accord ratifié et d’une sortie « ordonnée » de l’Union Européenne pour pouvoir éventuellement les augmenter. Si un Brexit sans accord devait avoir lieu, la BoE pourrait même être obligée de baisser ses taux.

De son côté, la Banque du Japon (BoJ) a de nouveau décidé de maintenir inchangé son principal taux directeur à -0,1%. Depuis 20 ans, les taux de la BoJ sont bloqués aux alentours de 0% et l’inflation n’arrive toujours pas à rejoindre la cible des 2%, le pays ayant carrément connu 12 années de déflation depuis 1991. Dès lors, la BoJ est loin d’en avoir fini avec une politique monétaire expansionniste et elle a toujours un programme d’assouplissement quantitatif et qualitatif en place avec un contrôle de la courbe des taux. Le taux sur la dette japonaise à 10 ans est d’ailleurs régulièrement en territoire négatif, alors que l’endettement public équivaut à près de 240% du PIB. Pour la zone euro, alors que les taux d’intérêts devraient rester bas pendant longtemps, les similitudes avec le scénario japonais deviennent de plus en plus visibles1. De là à craindre une «japonification» de la zone euro, il n’y a qu’un pas.

Autre pays, même problème. La Banque National Suisse (BNS) a elle aussi décidé de maintenir ses taux inchangés jeudi passé. Elle a laissé son principal taux à -0,75%, soit le plus bas taux directeur au monde. Elle a en outre révisé à la baisse ses prévisions d’inflation pour les trois prochaines années : elle pense désormais que l’inflation atteindra seulement 0,3% en 2019, 0.6% en 2020 et 1,2% en 2021. Tout comme la Japon, la Suisse semble avoir des difficultés à se mettre à l’abri des pressions déflationnistes et nous estimons qu’elle ne sera pas en mesure d’augmenter ses taux dans les prochaines années. Le problème est qu’elle est probablement arrivée au bout des instruments de politiques monétaires qu’elle pourrait mettre en place en cas de récession. Et la Suisse souffre de son statut de « safe haven » à chaque montée de l’incertitude, ce qui tend à augmenter la demande pour ses titres et pour sa monnaie. Dans le même temps, les titres de dette suisse s’échangent à un taux négatif jusqu’à l’échéance de 15 ans (avec un taux à 10 ans ayant touché le point bas de -0,44% la semaine passée). L’état poursuit pourtant une stratégie de désendettement forte, alors même qu’il est payé pour s’endetter. En Suisse, on touche dès lors probablement le bout de ce que peut faire une banque centrale pour booster l’activité économique. Du coup, une politique fiscale plus expansionniste sera probablement la clé pour sortir d’une prochaine crise. Et pourquoi pas également en zone euro ? Certains, comme Olivier Blanchard, l’ancien économiste en chef du FMI, le pensent…

Pour finir, la seule grande banque centrale qui reste sur la voie du resserrement monétaire en ce mois de mars 2019, c’est la Banque de Norvège (NB), qui a relevé ses taux jeudi à 1%. Elle envisage encore 2 autres hausses cette année et une autre hausse l’année prochaine, ce qui est clairement à contre-courant. A voir si la NB saura résister au mouvement global vers moins de resserrement monétaire.
 


1. Voir notre analyse détaillée en anglais